永辉超市，被誉为现代的“沃尔玛”。然而，近期其市值遭遇重挫，引发市场关注。这家公司在2021年一季度报告中公布了巨额亏损，主要原因是生鲜产品毛利率大幅度下滑，以及销售费用的增加。同时，社区团购市场的竞争也对其造成了压力。尽管线上业务有所增长，但仍难以弥补公司的亏损。“沃尔玛”给股民出了一个难题：跌停之后，到底接还是不接？

4月最后一个交易日，我国生鲜超市龙头企业「永辉超市」上演跳水行情，低开低走，中间一度跌停，并最终收跌9.87%。市场对此反应强烈，源于前一天官方披露的2021年一季度报“爆雷”：Q1归母净利润同比大幅下滑98.51%。这个“雷”来得突然。

回顾永辉2021年前三个月，只能用“惨”字来形容：去年一季度明明还赚15.68亿元，结果一年过去后，利润只剩个零头，仅为2332万元。截至同一时期末，永辉已在全国开出1027家超市业态。换算下来，过去的一季度每家超市平均只有2万多元的利润。

社区团购成为外部主要导火索。自去年三季度以来，包括美团、拼多多等互联网巨头在内的集体杀入，以及烧钱补贴的市场竞争行为，让这家生鲜超市企业一时间无力招架。

过去一年，永辉股价已经几乎腰斩，但它的至暗时刻可能还没到来，负面影响仍在持续发挥作用。

在一季度财报中，永辉向投资者发出警告，预计2021年上半年公司归母净利润可能出现亏损。"先确保不亏损，再考虑增长"，这是永辉董事长张轩松在财报业绩说明会上的表态。生鲜零售行业的利润率通常较薄，属于典型的弱周期行业，且具有稳定的客户群。然而，目前头部企业的盈利能力都面临挑战，这表明当前的市场环境并不乐观，股价的剧烈波动也在意料之中。问题是，永辉何时能扭转局面呢？

对于一季度利润大幅下滑的原因，永辉CEO李国在财报业绩说明会上进行了详细解释：1. 销售及毛利下滑导致经营利润减少了9亿元；2. 投资公允价值变动减少了2亿元；3. 新租赁准则减少了1.1亿元；4. 云创的影响减少了2.8亿元。

其中，毛利下滑的影响最为明显。2021年一季度，永辉的毛利率同比下降了2.6%，降至20.2%。与此同时，销售费用率同比增长了1.2%。这种一减一增的情况直接影响了经营利润率的表现。董事长张轩松的解释是，由于客流量减少，公司不得不增加销售费用以吸引顾客。

这是一个有点棘手的问题。作为一家专注于生鲜超市的公司，永辉原本的非标准化生鲜产品的毛利率就较低，这在一定程度上是为了吸引顾客，通过与高毛利的食品和用品（如服装等）一起销售来提高整体毛利率。然而，现在这些引流产品对用户的吸引力正在减弱。

查看永辉超市过去10年分季度盈利能力表现的图表，来源为萝卜投资（来源：萝卜投资）；

另一个危险的信号是，这种毛利率的下降在全国范围内同步发生。根据永辉财报，一季度全国七个大区主营收入毛利率分别同比减少3.48%到4.31%不等。线上业务成为永辉为数不多的亮点，2021年Q1线上销售额达到36.7亿元，同比增长75.6%，占季度内总营收的13.3%，相较于2020年的10%有所提升。如果将线上业务视为一个独立的大区，其收入贡献已排名永辉五大区之一。然而，线上业务的毛利率表现相对较低。据永辉CFO兼财务总监吴莉敏透露，永辉线上业务的毛利率要低于线下业务。永辉一季度的业绩下滑并非个案，家家悦也出现了类似的问题。这个被称为“山东小永辉”的企业在2021年一季度扣非净利润同比下滑27.22%，并在4月30日一度跌停，最终收跌9.96%。除新租赁准则的影响外，家家悦方面解释称，利润下滑是由于2020年下半年及2021年一季度新增门店较多，且处于培育期，导致毛利率降低，费用率上升。一时间，两大生鲜超市连锁巨头成了“难兄难弟”，他们都有一个共同点，那就是生鲜业务占比较大。

根据财报披露，永辉超市2020年生的生鲜及加工产品占主营业务收入的比重为47.8%，而家家悦2020年生的生鲜产品占主营业务收入的比重达到48.1%，二者的比重几乎持平。然而，由于各种原因，永辉和家家悦的生鲜产品营业成本同比增长了10.94%和10.89%。生鲜品类是去年三季度以来，随着巨头入局后竞争最为激烈的领域。日常家庭餐桌上的鲜活水产、蔬菜瓜果、禽蛋奶等生鲜产品，成为了巨头们“社区团购”业务的重点补贴品类。在初期，为了抢占市场份额，通常以极低或甚至负毛利进行竞争。

永辉超市的单季度营收、毛利和费用率等表现在光大证券的一份报告中得到了展示。结果显示，包括美团优选、多多买菜、橙心优选、十荟团和食享会被立案调查，并因涉嫌不正当价格行为被市场监管总局分别处以50万元和150万元的行政处罚。

但这一轮的补贴大战已经对永辉的业务造成了实质性的影响，并且亏损问题早已暴露。根据财报披露，2020年前三个季度，永辉的营收分别同比下降了0.95%和3.8%，营收增速呈现出加速下滑的趋势，第四个季度更是出现了2.34亿元的净亏损。这主要涉及两个方面，一方面是“永辉生活”自营到家业务，截至2021年第一季度，已覆盖了1000多家门店；另一方面是第三方平台到家业务，已覆盖了926家门店。从整体门店覆盖情况来看（与同期的全国累计1027家超市门店相比，永辉的线上业务已经在门店层面基本上铺开，接下来的关键是要看如何提高销售额。

无论是自有的永辉生活，还是第三方的京东到家，提升线上业务量的难度都不小。与生鲜电商平台的情况相似，永辉线上业务的激增得益于疫情期间居家买菜需求的激增。在2021年Q1单季度，线上业务实现销售额36.7亿元，这比2019年全年的线上销售额（35.1亿元）还要多。此外，2020年上半年，线上销售额同比增长更是实现翻倍。然而，随着疫情的逐步得到控制，以及社区团购的突然杀入，线上红利早早宣告结束。线下成为接下来更可见的新增长点，但永辉可能只有生鲜超市和线上业务两个故事可讲。

值得肯定的是，在2020年，永辉积极扩大“王牌军”——生鲜超市的规模。全年新增114家超市门店，相较于2019年有明显提速，新开门店数同比增长35.7%。然而，由于生鲜电商的存在，生鲜超市的黄金时代可能已过，而且大型超市的培育期较长，对业绩的刺激可能需要一段时间才能显现。

社区是永辉必须跨过的一个难关，但实际上他们却摔了个跟头。在生鲜电商和社区团购如火如荼地争夺市场份额的同时，永辉的mini店业务却在持续收缩，门店规模从2020年上半年截至的458家，降至截至2021年的70家，平均每月以43家的速度关闭，如果这种趋势持续下去，mini店可能在2021年被完全放弃。

永辉的未来需要一个小店业态出现在社区场景中，以弥补大超开辟到家业务的明显服务半径短板。永辉高管也承认，想要在城市中的每个社区提供服务，仅靠大店是无法解决同城渗透问题的。然而，他们目前似乎尚未找到一个合适的切入点。实际上，永辉已经在社区生鲜市场中进行了长时间的探索，包括早期的生鲜便利超市——永辉生活，以及前置仓业态——永辉到家卫星仓。然而，相比于前两者，mini店可能是最符合永辉特点的店型。它将低毛利生鲜产品直接摆放在社区级场景中，同时搭配售卖零食和日用快消品。如果mini店无法成功，永辉该如何在社区生鲜市场中立足呢？或许，答案仍然在于云创。

永辉在生鲜新零售转型方面，可能需要走在绝大多数同行的前面。他们在业态创新和技术应用投入上都有着积极的尝试，并且曾经与股东腾讯在零售数字化方向有过深入的合作。例如，后者曾派遣人员到福州进行指导和协作，可以说是既出资又出力。但是，这些尝试大多经历了许多曲折，这在永辉云创这个生鲜零售数字化的主要试验田上表现得尤为明显。

云创是永辉在生鲜零售数字化的主要试验田，永辉生活（包括app）、超级物种、永辉到家卫星仓等业务都诞生于此。永辉为了创新而付出的代价惨痛，包括2017年度、2018年、2019年和2020年，永辉云创分别净亏损了2.67亿元、6.17亿元（2018年前9月、1.28亿元、1.51亿元）。对于这样一个净利润率极低甚至无法盈利的生鲜超市来说，这笔投入堪称不菲。

公司对云创的态度经历了多次变化。在2019年，云创被从上市公司主体中剥离出来，创始人张轩宁成为云创第一大股东，标志着公司的分家。然而，在2020年8月，公司又从张轩宁手中购买了20%的股权，并重新将永辉云创纳入合并报表。云创的投入力度之大，可以看出其重要性。尽管永辉云创最终得到了管理层的认可，但它是否应该为永辉今天的亏损负责呢？

云创的数字化探索取得了显著的成果。截至2020年底，"永辉生活"会员数量已达到4933万人。其中，截至2020年5月31日，永辉云创的"永辉生活"App会员数量就占据了3285万人，比2018年同期增长了3.9倍。这也是永辉在疫情后能够迅速恢复到家业务的 key 因素。

在云创脱离上市公司主体后，永辉超市业务曾经进行过重新投资，与永辉生活在内部展开了直接竞争。这包括了推出"永辉超市"小程序和"永辉买菜"等线上业务，以及快速扩张的mini店，旨在在超市业务上开辟新的社区线路。

然而，经过公司内部多条线的尝试，线上业务最终又聚合为"永辉生活"。但与三年前相比，这个市场上的竞争对手又增加了几个独角兽级别的新选手。